【丫丫港股圈】巴菲特放棄兩年兩倍的台積電

2025年1月16日台積電公佈24Q4業績，24Q4公司營收268.8億美元，年增38.8%；淨利115.92億美元，年增57.1%。毛利率為59.0%，較去年增加近6個百分點。

業績爆炸的同時，台積電的股價也一路飆升，近兩年股價漲了兩倍多近3倍，如今市值已站穩萬億美金。

無論業績或股價，台積電都堪稱大象起舞。

2022年三季度，巴菲特旗下的波克夏‧哈撒韋曾大舉買入台積電，持股市值一度高達41億美元，成為其第十大重倉股。然而，僅僅一個季度後，巴菲特便清倉了86%的台積電股票，並在2023年第一季徹底退出。

巴菲特買入的位置接近台積電股價起飛前的底部區域。但早早的賣出，使他少賺了至少大幾十億美元。

這是又一個「巴菲特老了」的操作嗎？

一、遠超傳統製造業的統治力

台積電的誕生源自於張忠謀毒辣的​​眼光。

1990年代晶片製造成本驟增，當時建立12吋晶圓廠的平均投入在25-30億美元。張忠謀敏銳地察覺到未來將會出現許多晶片設計公司（Fabless），但全球半導體市場缺乏專業代工企業。於是1987年，他創立全球首家晶圓代工企業台積電，致力於打造世界級晶圓代工廠並為半導體設計企業量身打造代工方案。

經過與荷蘭阿斯麥ASML公司的合作，不斷地技術突破，台積電成功領先競爭對手量產了90nm、65nm、28nm、20nm製程晶片，後續幾年台積電的晶圓廠擴產不斷推進。

到2017年3月，台積電市值超Intel成為全球第一的半導體代工企業，市佔率達56%，規模與技術均遠超格羅方德、聯電、三星等半導體廠商。

2022年底ChatGPT掀起AI浪潮，帶動算力需求指數級成長，算力晶片所需的先進製程及先進封裝產能帶動台積電實現新一輪強勁增長，更讓全球看到台積電在半導體領域的統治力。

1、過程霸權

2024年，台積電毛利率高達56%，淨利率超過40%。幾乎算是壟斷全球3nm產能，良率超過80%，主要對手三星良率只有約50%，主要是內部訂單拿走部分份額。

根據TrendForce2024年Q4全球晶圓代工報告，7nm及以下市場規模為215.5億美元，而台積電2024年Q4總營收為268.8億美元，其中7nm及以下製程收入佔比74%，那麼可以推出台積電在先進製程的市佔率超過90%。

2、客戶強綁定

大多數製造業是向各客戶分出一些需求，而台積電則是客戶搶著過來瓜分產能。

台積電的3nm和2nm產能幾乎被蘋果、英偉達、AMD等頭部客戶瓜分，其他廠商難以取得產能。而這些頭部客戶幾乎完全依賴台積電的代工服務，屬於深度綁定關係。強悍如蘋果，也需要簽訂長期協議，同時還會提前支付數十億美元。

3.技術有代差，強投入強財務

台積電在2nm制程上繼續保持顯著領先優勢，預計在2025年下半年實現量產，並已獲得蘋果、英偉達等頭部客戶的訂單。相比之下，三星、英特爾和Rapidus的2nm科技仍處於追趕階段，良率和客戶基礎尚未達到台積電的水准。進度上可能領先對手1-2年。

台積電的研發投入佔營收7%-8%之間，持續成長，過去五年從2020年的38.99億美元增加到2024年的62.81億美元，CAGR約為12.5%

資本開支方面，台積電的規模顯著高於英特爾和三星，2024年達到297億美元，2025年計畫進一步提升至380-420億美元。相比之下，英特爾和三星的2024年資本支出分別約為143億美元和281億美元，且增長幅度有限。

從財務端來說，雖然有這麼大的投入，但是公司的自由現金流依舊是非常充沛，2024年有差不多270億美元的自由現金流。

4.成本更優

憑藉領先的技術和良率，以及規模優勢，台積電在先進製程的成本優勢逐漸擴大，這也成為其在半導體製造領域的核心競爭力之一。對手良率較低，訂單規模小，緊跟台積電越來越吃力。

進入AI時代後，由於市場對先進製程的需求大幅提升，就會越發感受到台積電無法跨越的實力。AI賽道上，無論是GPU或ASIC的發展，都繞不開積電。只要算力晶片的需求持續，台積電的績效成長確定性可能是最高的。

各網路巨頭會想著擺脫英偉達，再造英偉達，超越英偉達，但讓它再造台積電，想想還是算了吧。不僅花費龐大，半導體先進製程還不是砸錢就能搞出來。

台積電在半導體領域尤其是高端產能處於完全的壟斷局面，全球企業對它高度依賴。近期台灣地震，牽動多少資本的心，會發現台積電萬一出了問題，下游多少世界巨頭的工作和產品全都要被迫停滯不前，

2024年第四季，台積電高效能運算（HPC）業務佔總營收的53%，成為其最大的收入來源，遠超智慧型手機業務（35%）。2024年全年，HPC業務營收年增58%，展現出強勁的成長動能。台積電預計，2025年HPC業務將持續維持強勁成長，公司預期AI相關營收在2024年高基數的基礎上未來五年的複合成長率將達到40%，從而推動台積電總營收複合成長率可望達到20%。並且，公司預計將長期維持53%及以上的毛利率。

二、「不要虧錢」具象化

台積電無疑是巴菲特所青睞那種公司。護城河又寬又深，管理階層優秀實幹，公司競爭力強且持續，大筆源源不絕的現金流。

同時巴菲特買的價格也非常划算的。巴菲特在2022年第三季平均約為68.2美元/股的價格買入台積電，當時的本益比約為11.3倍，處於歷史低點。低於其歷史公允價值中位數的19.7倍，也低於過去十年平均值的18-20倍。

當時半導體週期處於下行階段，同時美國高通膨壓制科技股的估值，整個納指也大幅回檔。秉持著別人恐懼我貪婪的原則，巴菲特進場撿便宜，撿了台積電。

正常來說，這是一筆功力很深的投資作業。雖然他未必知道台積電2年就能有這麼高的收益，也未必能預見到AI會帶來多大的市場增量，但是他知道這筆投資是一個好機會，即便沒有AI的爆發式增長，按照半導體產業原本的發展軌跡，投資台積電也不失為一個明智選擇。儘管台積電的基本面無可挑剔，但他再次思考後，最後選擇清倉。

對於清倉台積電的操作，巴菲特沒有聊太多，只是表示，台積電是在這個領域創造壓倒性利潤的最大企業，經營狀況也很好，但位於奧馬哈，還是位於台灣，將產生差異。

台積電的先進製程產能高度集中於台灣地區，而地緣政治衝突可能對供應鏈造成重大衝擊。系統性風險是無法透過企業自身努力完全規避。

之前台灣東森新聞網報道過，美國民主黨眾議員塞斯·莫爾頓曾出席米爾肯研究院全球會議時語出驚人，考慮炸毀台積電來達到震懾中國的目的。

地緣政治風險充滿不確定性，無論是誰，相信都難以預測緣政治風險會不會爆發，會發展到什麼程度，以及台積電受到的影響會有多大。最多是有個機率，蘭德公司《2024年台海衝突推演報告》顯示，如果出現極端情況，半導體供應鏈中斷機率達78%，恢復週期超過540天，但是5年內爆發機率是10%-15%。

小機率的本金永久損失風險，但可以用合適的價格博一個半導體產業壟斷公司的股權，相信絕大部分投資者都會願意一試。何況幾十億美元的倉位對於持有上千億美元現金的巴菲特來說，其實也不算特別重，萬一真的發生極端情況，對整體的組合收益影響也不算很大。

但是巴菲特不願意，最後不說留點倉位，甚至一股都不留。

對於99%的投資人這可能都是一筆非常優質的投資，但對於他卻未必。這個決策可以看到他對機會的理解要嚴格得多，即使是一個歷史性的機會放在面前。以巴菲特的規模，能買的且能重倉的公司已經很少了，能等到一個台積電，卻還是把它放過，不得不佩服老爺子的耐心和定力。

「投資的第一個原則是不要虧錢，第二個原則是記住第一個。」這一刻，不虧錢的投資哲學具象化了。

在巴菲特的投資框架中，確定性尤其是長期生存環境比短期勝率和賠率更重要。他通常不會因為短期的市場波動或個別投資的短期虧損而輕易改變投資策略，但是會因為對風險的感知做出調整。

雖然目前的結果看來，巴菲特錯過了一波大賺的機會，但對他並沒有什麼影響。

此外，巴菲特雖然是個宏觀高手，但是過去幾乎很少憑藉宏觀因素做投資，對於台積電的投資可能是比較明顯的一次。巴菲特與台積電的短暫邂逅，像是舊全球化典範與新時代現實的碰撞。90多歲，在原投資模式不斷獲勝的情況下，巴菲特在當下的時代環境又做了更新，不得不考慮一些極端宏觀情況可能造成的影響。似乎價值投資不再只是尋找時間的朋友，更是要辨識空間裡的倖存者。

結語

找到一個好機會不容易，拒絕一個好機會更不容易。

最難的就是對原則一生的堅守，無論錯過多少次大錢也不放鬆。

巴菲特對確定性的偏執是他一直屹立不倒的原因。