【路透分析】美國擺脫泡沫經濟並非易事

路透倫敦4月11日 - 特朗普已暫停對中國以外國家的商品加徵10%以上的進口關稅。投資者集體鬆了一口氣。儘管如此，最近幾周發生的事件表明，特朗普確實要以犧牲華爾街利益來推動其政治基本盤的利益。其政府還承諾降低美國貿易逆差和財政赤字。特朗普的政策對美國泡沫經濟構成生存威脅。正如日本30年前發現的那樣，擺脫這種困境絕非易事。

泡沫經濟是金融部門排擠到實體經濟的一種狀態。資產價格嚴重膨脹，脫離基本面。企業管理的目標是實現財務回報最大化，而非市場份額。隨著資產價格上漲，資本利得取代了實實在在的儲蓄。泡沫經濟靠著不斷上升的債務來維持，這些債務主要用於金融目的而不是投資。信貸增長也促進了企業利潤。

美國就符合這樣的描述。自1945年以來，美國金融、保險和房地產行業對國內生產總值(GDP)的貢獻度增加了一倍，而製造業的貢獻度則縮水一半以上。近年來，美股的估值接近歷史最高水平。截至去年年底，家庭總財富為GDP的5.7倍，遠高於長期平均。儲蓄約為長期平均水平的一半。去年，債務總額（私人、公共和金融）超過100萬億美元，是美國國民所得的三倍多。企業和私募股權公司花費數萬億美元進行股票回購和槓桿收購，但企業投資相對疲軟。

流入美國的資本有助於維持泡沫經濟。根據美聯儲的數據，外資目前擁有57萬億美元的美國金融資產。他們購買美國金融證券壓低了債券收益率，抬高了股票價格。資本流入也有助彌補美國政府的巨額財政赤字。Hussman基金的John Hussman表示，這些赤字反過來又刺激了總需求，直接或間接地推動美國企業利潤的創紀錄增長。

從政治面看，美國的泡沫經濟問題重重。金融收益分配不均。家庭財富可能接近歷史最高水平，但正如財政部長貝森特所指出，美國最富裕的10%人群擁有88%的美國股票，而最底層的50%人群卻負債累累。此外，這位前對沖基金經理所說的"高度金融化經濟"也不利於工資的強勁增長。將製造業崗位轉移到海外有利於提高企業利潤率，但卻對藍領工人不利。

泡沫經濟本質上是脆弱的。債務不可能無休止地繼續以高於收入的速度增長。遲早必須控制財政赤字，否則國家就會破產。在貝森特看來，美國已經對政府支出上了癮。他說，"排毒期"是必要的。經濟顧問委員會主席Stephen Miran認為，大量資本流入美國導致美元持續高估，損害了競爭力，也是造成巨額貿易逆差的原因。關稅旨在扭轉這些壓力。

特朗普和他的經濟顧問們都沒有明確承認他們正試著戳破泡沫經濟。但其行動確實如此。MacroStrategy Partnership的Julien Garran在最新報告中指出，如果特朗普真的想解開藍領工人的長期困境，就意味著要解除數十年來對金融資本超級友善的政策。

國民所得中的勞動佔比要提高，就必須犧牲企業利潤。控制財政赤字也會損害企業利潤。對進口商品徵收關稅並迫使更多公司在美國製造，會進一步對淨利造成壓力。如果企業利潤縮水，那麼估值仍處於歷史高位的股市可能會進一步下跌。一旦資本利得被損失取代，家庭將不得不增加儲蓄，從而進一步抑制總需求。惡性循環可能取代維持泡沫經濟的良性循環。

MacroWatch的Richard Duncan擔心，外資對美國證券需求減少可能推高美國長期利率。他也擔心，隨著外資減持美國金融證券，美元可能遭殃。

發行世界儲備貨幣的一個獨特優勢就是，美國長期以來能夠承受巨大的貿易逆差和財政赤字，而不會失去市場信心。然而，本周早些時候，美國公債收益率飆升。債券價格暴跌引發對特朗普政府可能面臨自身"特拉斯時刻"的擔憂。"特拉斯時刻"指的是前英國首相特拉斯(Liz Truss)的短命政府，其預計的龐大財政赤字在2022年9月引發英國公債市場潰跌。

貝森特預計，隨著政策轉向有利於一般百姓而犧牲華爾街，"平穩過渡"將會到來。但最近的市場動盪表明情況並非如此。此外，日本的經驗表明，泡沫經濟重組是一個艱辛的過程。

1980年代後半期，日本房地產和股票漲到極高的估值。債務激增，金融工程提高了企業利潤。1980年代末期，日本政策制定者決定改變路線。日本央行上調利率，意在刺破泡沫。一位高級官員告訴《華盛頓郵報》，"真正的生產型經濟不會受到傷害。土地和財富不會消失，但虛的財富會消失"。這是一廂情願的想法。日本泡沫經濟崩潰後，爆發了數次銀行危機，經濟並經歷兩次"失落的十年"。

今年年初，根據《瑞銀全球回報年鑒》，美國股市占全球總價值的64.4%。巧合的是，這與1988年日本股市在MSCI歐澳遠東指數(EAFE)指數（追蹤歐洲、中東和亞太地區發達市場的股票）的占比相同。在接下去的十年，日本在該指數中的權重下降了三分之二以上。美股投資者應該引以為戒。(完)

American companies have grabbed an ever-larger share of GDP

Overseas investors hold a big chunk of US financial assets