【深度分析】Shopify: 电商SaaS市场的一支独秀

来源: TradingView

要点

随着电子商务渗透率的持续提升，尤其是在北美地区，Shopify的商品交易总额（GMV）将持续快速增长。

Shopify已成功拓展至企业对企业（B2B）领域，提供了各种各样的定制化解决方案。

Shopify支付业务的总支付量（GPV）占比在2024年持续上升至60%。拓展跨境支付业务将进一步提升盈利能力。

我们估计Shopify的合理价值交易区间在100美元至140美元之间，在乐观的情况下，大约有20%的上涨潜力。

公司概述

Shopify（SHOP.N）于2004年成立，2015年上市，是全球知名的一站式SaaS模式电商服务平台。它从为中小商家提供轻量化建站工具起步，逐步发展成涵盖支付、交易、物流等全流程服务的细分领域龙头，业务从线上拓展至线下及B2B领域。其核心订阅解决方案涵盖前端网站设计与后端支持系统，为中小企业和创业者提供云电商解决方案。

在电商行业竞争中，Shopify为超过400万商家提供服务，覆盖175个国家，占据全球电商平台市场份额的10.3%，仅次于亚马逊，其中55%位于北美，25%位于欧洲、中东和非洲，15%位于亚太地区、澳大利亚和中国，5%位于拉丁美洲。其收入从2015年的2.05亿美元增长至2022年的56亿美元，年均增长率超过50%。北美地区GMV过去五年复合增长率达39%，远超美国电商整体增速，展现出强劲的发展态势。

商业模式

1) 收入来源：分为订阅服务收入和商户服务收入。目前商户服务是营收主要来源，但订阅服务毛利率更高，两者毛利润贡献占比接近。订阅服务收入靠商家订阅产生，商户服务收入主要源于支付手续费、交易费等，其中支付手续费占比最大。

来源: TradingKey, SEC Filings

2) 优势与壁垒：作为以支付为核心的公司，其壁垒在于搭建的独立站电商体系提供了自主可控且排他的支付场景，并向全渠道拓展。但面临的竞争挑战包括独立站与传统电商平台的优劣对比，以及与其他支付服务商产品重叠时自身独特优势的问题。

对比与竞争

1) 电商平台 vs 去中心化模式

在电子商务行业中，平台模式和去中心化模式呈现出截然不同的特点。以亚马逊为代表的平台模式具有明显的中心化特征。这些平台旨在构建庞大的商业帝国。在运营过程中，虽然它们向商家收取费用，但将消费者利益最大化放在首位。其发展定位是打造一个综合性的电子商务生态系统，吸引众多消费者和商家入驻。这种模式的优势在于能够聚集大量流量，为消费者提供丰富的购物选择。然而，它对商家的强控制很可能会限制商家的独立发展空间，不利于其长期利益。

直接面向消费者（DTC）模式意味着品牌公司可以通过自己的渠道直接向终端消费者提供产品或服务，省去了传统供应链中的中间商和零售商。这种模式具有降低销售成本、使企业能够更好地掌握消费者数据等好处，推动了以Shopify等软件平台为代表的电子商务软件即服务（SaaS）服务公司的发展。其核心特点是赋予商家高度的自主权。商家可以自主管理客户资源，自由选择促销渠道、物流合作伙伴、支付方式等。

随着互联网和技术的发展，快捷支付和高效物流已得到广泛普及。Shopify的发展定位侧重于为商家提供专业的技术支持和服务，帮助他们打造自己的品牌和独立店铺。这种模式的优势在于充分保障了商家的自主权，符合商家的长期发展需求。然而，其缺点是平台自身流量有限，商家需要依靠外部渠道来吸引流量和拓展业务。

来源: Shopify, Amazon

2） Shopify vs WooCommerce

在电商DTC模式中，Shopify与WooCommerce竞争态势激烈且均具重要市场地位。截至2024年5月，在全球排名前100万网站中，Shopify以23%的市场份额位居榜首，WooCommerce紧跟其后。Shopify借助一站式服务和出色的易用性，吸引了各类商家；而WooCommerce凭借开源特性和灵活定制功能，满足了有特定技术需求的商家。二者凭借各自优势在市场中占据一定份额，形成差异化竞争格局。

Shopify凭借用户友好的界面和较低的技术门槛，超过80%的用户无需编码技能，一周内即可开始运营。其自主研发的支付解决方案Shopify Payments在商家中的GMV渗透率超过50%。它为各种规模的企业提供定制化的电子商务解决方案，是初创企业、中小企业和大型企业的理想选择。

相反，WooCommerce是一款与WordPress集成的开源电子商务插件。它面向具备技术知识、寻求深入定制网站的商家。WooCommerce利用WordPress庞大的插件生态系统（拥有超过5万个插件），允许商家免费使用基本功能，仅在使用高级插件时付费，商家享有高度的自主权和灵活性。它特别适合WordPress用户以及对网站设计灵活性有较高要求的商家。

来源: Shopify, WooCommerce

2025 展望: B2B与支付业务双轮驱动，AIGC赋能增长

2024-2025年，Shopify的盈利形势和发展前景总体乐观。随着全球零售电商渗透率的持续提升，尤其是北美市场的强劲增长，Shopify的GMV预计将继续扩大。B2B业务作为第二增长曲线，通过定制化解决方案和高效运营，将成为重要的收入驱动力。支付业务（Shopify Payment）作为核心盈利来源，其GPV占比的提升和跨境支付的拓展将进一步推动利润增长。综合来看，Shopify在电商SaaS领域的领先地位、技术创新和多元化业务布局，使其在2024-2025年有望实现稳健的收入和利润增长。

1) 渗透率的提升推动了Shopify的GMV增长.

全球零售电子商务在北美地区，尤其是在美国持续增长。美国的互联网普及率很高，超过90%的人口都能便捷地接入互联网，而且智能手机得到了广泛使用。近年来，消费者的购物习惯正逐渐向线上转移。2024年，美国零售电子商务的渗透率达到了16.2%，比2022年提高了1.2个百分点，占北美地区的80%以上。eMarketer预计，到2025年，美国零售电子商务的渗透率很可能攀升至17.5%，而北美的整体渗透率可能达到16.5%。随着消费者对网购的接受度不断提高，以及平台和商家持续优化服务，我们认为在线零售市场的规模将继续扩大。

来源 Shopify, WooCommerce

根据eMarketer的数据，2024年美国的零售总额约为8.2万亿美元，渗透率每提高1个百分点，就相当于在线零售市场规模增加约720亿美元。考虑到16%的退货率和2.3%的抽成率，预计全球电子商务软件即服务（SaaS）市场规模在2025年将达到510亿美元，2026年达到620亿美元，这反映出两年间的复合年增长率（CAGR）约为26%。这一预测凸显了电子商务SaaS行业在增值服务和订阅服务的推动下所具有的高增长潜力。

2) Shopify的B2B业务：开拓第二成长曲线.

在企业级客户B2B业务领域，Shopify的业务逻辑是基于其强大的DTC电商服务基础，通过整合平台资源，将成功经验复制并拓展至企业间交易场景。其利用成熟技术架构与丰富应用生态，为企业打造定制化B2B电商解决方案，定位为企业提供一站式B2B电商批发服务，既能满足企业基础线上业务管理需求，又能提供高度个性化功能，助力企业提升运营效率与市场竞争力。据Marketer研究预测，全球B2B电商交易规模持续增长，预计到2025年，订阅Shopify Plus套餐用于B2B业务的企业数量将增长20%，随着功能优化和生态完善，Shopify的B2B业务运营效率将提高30%以上，客户粘性增强，有望成为其新的重要增长驱动力。

来源: ETG Digital,Shopify

B2B业务有望成为Shopify的第二增长曲线。企业级客户GMV目前占比约4%，增长空间大并且速度快。其次，Shopify在成本方面具有显著优势，其总体拥有成本（TCO）比主要竞争对手低约31%，这得益于其卓越的结账转化率、较低的实施成本以及通过Shopify Payments节省的第三方交易费用。我们预计到2027年将新增500多个企业级客户（年GMV超过1.25亿美元），带动超过10亿美元的年化收入。若实现这一目标，非企业级业务只需保持中高个位数的收入增长，即可推动整体收入增长超过20%。

3) Shopify支付GPV：商家服务收入主要贡献

Payment在Shopify的业务体系中占据核心地位，也是商家解决方案的主要收入源。Payment通过基于商品交易总额（GMV）收取交易费用来产生利润。Shopify推出了分级收费模式，直接推动了利润增长。2023年，商户解决方案的收入高达65.5亿美元，其中支付贡献显著。就费率而言，总体上保持在约2.3%的稳定水平，为盈利提供了可预测和稳定的支持。2024年，Shopify Payment的总支付额（GPV）达到362亿美元，GPV在GMV中的比例上升到60%，强力推动了业务增长。

来源：Refinitiv、SEC

随着全球电商市场的不断整合和发展，Shopify Payment有望在跨境支付领域取得突破，挖掘跨境交易带来的丰厚利润。综合来看，Payment将持续成为Shopify盈利增长的核心驱动力，助力公司实现更强劲的盈利增长。2024年商户采用率稳步提升，如美国从2022年的88%升至91%，其他国家从85%升至89%，巩固了Shopify在电商SaaS领域的地位。 

4) AIGC：Shopify提升效率的催化剂

AIGC在Shopify平台上的应用显著提升了销售增长。根据2024年的数据，Shopify的总收入达到了88.8亿美元，同比增长25.78%。其中，AIGC技术通过个性化推荐和自动化营销工具，帮助商家提高了客户参与度和转化率。Marketer数据显示，使用AIGC技术的商家，其客户交易量平均增长了15%。

AIGC显著提升Shopify运营效率并优化成本。Shopify Magic的多项自动生成功能，如商品描述、图片背景处理等，大幅节省商家时间成本。AI助手Sidekick助力商家精准管理库存，降低约15%-20%的库存成本。AIGC增强了Shopify在成本控制和用户获取方面的竞争力，为盈利增长筑牢根基。

财务与估值

从2024Q4财报表现看，Shopify的业绩十分亮眼。Q4总收入同比增长31%至28.12亿美元，净利润同比增长96.8%，GMV达944.6亿美元，同比增长24%。其中B2B业务GMV增长超140%，Shop Payment全年GMV增长50%。国际业务GMV增长33%，线下GMV增长26%。盈利指标与增速均较为乐观，为2025年的持续增长奠定了坚实的基础。

展望未来，Shopify管理层预期2025年Q1营收增速放缓，但对中长期毛利增速保持乐观，新成长方向主要包括持续推进全球化；驱动技术创新，深化AI应用；推进业务多元化，挖掘线下和B2B业务增长潜力等。

尽管Shopify电商业务发展速度快，近期财报表现强劲，其在企业级市场新获得的可信度有望开启全新的增长阶段，都具备长期看涨的理由，因此我们认为，其当前历史水平的偏高估值倍数是有支撑的，并不存在泡沫化的风险。无论从Shopify的企业价值，还是PS、PE等估值方法看，当前价格已经隐含了2025年20%以上的营收增长，我们认为Shopify合理的价格运行区间在100-140之间，因此在乐观市场情绪中仍然有约20%的上涨空间。