新兴欧洲经济：能否在2025年实现更强劲的增长？

摘要：短中期（0-12个月）观点

数据来源：Tradingkey.com

1.中东欧（CEE）

展望明年，与今年相比，中东欧（CEE）四大经济体的表现预计将好坏参半。根据国际货币基金组织（IMF）的数据，捷克共和国和匈牙利的GDP增长预计将在2025年超过其10年均值，而波兰和罗马尼亚的增长可能会略有下降（图1）。本章节将逐一分析这四个国家的经济现状，并对2025年进行展望。

图1：中东欧国家实际GDP增长率（%）

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1.1捷克共和国

在国需和净出口增长的推动下，捷克整体经济出现了明显的改善。第三季度，GDP环比增长0.4%，同比增长1.3%。其较强劲增长主要归因于捷克央行（Českánárodníbanka，CNB）松弛的货币政策。自2023年底该央行启动降息周期以来，政策利率累计下调了300个基点。高频数据显示，近几个月消费者和商业信心指数有所下降（图1.1）。然而，展望未来，由于预计捷克央行或将继续降低利率，我们预计这些指数在未来几个季度将会有所回升，这意味着私人消费和固定投资前景将较为乐观。

图1.1：捷克消费者和商业信心指数

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1.2匈牙利

今年二、三季度，匈牙利经济增长均出现环比收缩，经济陷入技术性衰退。此次衰退主要由外部需求疲软、欧盟资金减少和国内财政紧缩所致。自第三季度以来，消费已出现复苏迹象；然而，固定投资的持续下滑拖累整体经济反弹。为应对疲软的经济，匈牙利政府实施了一系列支持性财政措施，其中包括提高最低工资、降低抵押贷款利率上限和增加企业贷款。但是在货币方面，匈牙利汇率（福林）贬值和通胀复苏可能促使匈牙利央行（MagyarNemzetiBank，MNB）采取更为强硬的立场。考虑到这些经济和政策因素，国际货币基金组织（IMF）预测匈牙利2024年实际GDP增长率为1.5%，2025年为2.9%，均处于政府目标增长范围的底部。

图1.2：匈牙利政策利率与美元/匈牙利福林的比率

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1.3波兰

今年以来，波兰经济表现好坏参半。虽然上半年经济活动超预期，但第三季度非核心CPI大幅上涨侵蚀了实际收入，减少了私人消费。这导致2024年第三季度实际GDP增长为负。展望未来，预计波兰经济将同时展现优势和劣势。积极的一面是，工资增长仍高于历史平均水平，失业率保持在低位（图1.3）。此外，9月波兰西南部严重洪水的影响预计将逐渐消散。

然而，未来仍面临重大的财政挑战。为遵守欧盟委员会的赤字削减计划，波兰的财政预算预计将大幅缩减，这将抑制经济增长。此外，全球贸易保护主义的兴起将给波兰出口带来风险。在财政紧缩和外部需求不确定性加剧的背景下，我们预计波兰央行（NarodowyBankPolski，NBP）将在2025年中期进入降息周期以支撑经济。

图1.3：波兰失业率（%）

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1.4罗马尼亚

近年来，罗马尼亚的财政状况和外部平衡均出现恶化迹象。在财政方面，我们预计2024年赤字将达到GDP的7.5%。尽管这一数字低于国际货币基金组织（IMF）的预测，但远超政府5%的目标（图1.4）。公共债务也大幅增加，目前已超过GDP的50%。

外部方面，国际收支平衡也逐步恶化，第三季度经常账户赤字占GDP的7.6%，而2023年为7%。这些内外部赤字为四个主要中东欧（CEE）经济体中最高。赤字上升已然开始拖累经济增长，第三季度实际GDP收缩了0.1%。

面对高赤字、持续通货膨胀和低迷增长，罗马尼亚政府于10月推出了一项为期七年的财政整顿计划。因该计划包括削减财政支出和增加税收等措施，预计具体实施将充满挑战。展望未来，罗马尼亚的经济前景仍不确定，并将在很大程度上取决于这项整顿计划实施的成功与否。

图1.4：罗马尼亚财政赤字（占GDP的百分比）

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2.土耳其

继今年第二季度和第三季度负增长之后，土耳其经济已出现复苏迹象。信贷增长、PMI、住房销售和经常账户赤字近期皆有所改善，这表明趋势向好。预计经济增长将在今年第四季度恢复正增长，明年全年增长或将达到约2.7%。

然而，土耳其面临的最大挑战仍然是持续的高通胀。为应对消费者价格飙升，土耳其央行(CBRT)自2023年中期以来实施了大幅加息。尽管CPI已从2022年的峰值大幅下降，但预计到今年年底仍将停留在43%的高位（图2）。鉴于这种前景，我们预计该央行将在2025年底之前维持紧缩的货币政策立场。

图2：土耳其政策利率和CPI（%）

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3.俄罗斯

自2022年俄乌战争爆发以来，俄罗斯经济表现出韧性，在资本和资源重新分配的作用下，其经济在2023年增长了3.6%，预计2024年将以类似的速度增长。然而，随着战争的继续，国家财富的损失、持续的高通胀和俄罗斯卢布的持续贬值，预计将使经济增速承压。预计2025年实际GDP增长率将放缓至1.5%以下。

与此同时，通胀预期上升和国防开支大幅增加导致财政赤字不断增加，促使俄罗斯央行(CBR)在10月份将利率提高200个基点（图3）。展望未来，该央行可能会保持紧缩的货币政策立场，进一步导致其经济增长的抑制。

话虽如此，如果未来美国政府通过其外交努力，或将使得俄乌冲突紧张局势得以缓解，俄罗斯的经济前景或将改善。在这种情况下，俄罗斯通胀可能会下降，卢布汇率可能会稳定，经济增长可能会超过我们的基本预测。

图3：俄罗斯CPI、政策利率和美元/卢布（%）

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